北京白癜风权威医院*ST中新我国大型综合的国有医药集团
投资要点
1、公司是一家大型综合的国有医药集团，辖下包括50家分公司和15家子公司，旗下达仁堂、乐仁堂等都是天津老字号药店，主要产品速效救心丸07销售3。38亿，并有多个产品销售超过5000万；
2、06年新的管理层就任后对公司进行了大刀阔斧的改革，包括对渠道进行清理，对过去各自为*的营销资源进行整合，但因为集团出血点较多，内部的改革成绩部分为亏损企业拖累，再加上06、07连续两年大额计提资产减值，因此戴上ST；
3、经过近两年的治理整顿，包括亏损企业新新制药与连锁药店分别被清算或剥离，07年计提减值1。14亿，以及为安置新新药业内退职工福利计提5500万等合并因素，我们判断08年公司无论在资产质量还是制度环境上都具备了面临实质转折机遇，仅来自减少计提与亏损企业剥离的利润估算就有1。9亿左右；
4、我们调研得知，公司07年的计提是充分的，08年不会在发生大额计提，08年一季度费用已经充分预提基础上，资产运营能力明显提高，毛利率同比提高4。8%百分点，13个重点产品销售大幅增长，包括速效救心丸增长101%，并出现断货，其他产品如藿香正气增长70%，通脉养心丸增长211%，牛*降压丸增28%，头孢美唑增34%，六味地*增822%，紫龙金片增36%，我们判断08年工业将是拉动利润增长的引擎；
5、投资公司的风险因素包括新新制药清算可能面临损失；虽然我们尽力挖掘还未能暴露的潜在问题，但毕竟公司管理架购复杂，我们难以穷尽；
6、我们预计不考虑非经常性收益，来自主业的利润08、09年分别达到1。6亿和2。2亿，合每股收益0。44、0。61元，08年、09年动态PE只有23倍和16。8倍，安全边际比较高，我们保守的以09年25倍估值，6个月内目标价在15元；
一、过往业绩低迷原因
1．1公司背景
天津中新药业集团股份有限公司是中国唯一一家同时拥有S股和A股，在境内外两地上市的公司，是拥有近50家分公司及参、控股公司15家，具有投资控股功能的跨地区、跨行业的大型医药集团。
公司生产经营涉及中成药、中药材、生物医药、化学原料及制剂、营养保健品等众多领域，主要产品速效救心丸，藿香正气软胶囊、紫龙金片、金芪降糖片、胃肠安丸、痹祺胶囊、安福隆α-2b干扰素、格列奇特、特子社复等也有很好的市场基础，其中过亿品种有速效救心丸，销售接近4亿，过5000万的有紫龙金片，金芪降糖片等，牛*降压丸等。
1．2 07年虽然亏损，但不掩转折预期
06年底在新的管理层就任以前，因分公司，控股公司众多，内部营销各自为*，造成内部相无序竟争，带来严重资源损耗;其二是本部业务出血点较多，本部业务亏损，业绩主要依靠参股的中美史克贡献。
二、我们为什么对公司业绩有信心
2．1计提因素影响盈利
虽然07年业绩亏损7281万，但有相当的成分是来自资产减值与按照新会计准则计提产生的，公司年报披露，年终计提各种资产减值准备1.14亿，另外因为新新药业关闭，因安排内退人员计提福利5500万元，仅此两项就达到1.69亿元，继06年大幅度计提减值1.66亿后，07年又出现大幅计提，我们关心08年还会有大幅度计提吗？如果没有，那么即使保持07年经营态势，来自计提的因素就直接成为增利因素。
2．2出血点减少增加利润
08年新新制药与中新连锁两个公司将不在拖累业绩，直接增加利润预计接近3000万左右；
我们发现，公司三年以上应收款已经全额计提，在07年1.14亿的资产减值中，继06年计提7688万存货资产减值，1700万固定资产减值以及1683万长期投资减值后，07年继续增加计提三项减值分别达3617万、5300万以及600万，公司方面承认，07年的计提已经比较彻底，08年不会再有大额的资产减值计提，另外，因连续两年亏损，按照常规公司也倾向于在亏损年度计提充分。
2．1公司正在发生深刻变化
新的管理层就任后，理顺了营销资源的内部无序竞争，保留三支营销队伍，营销公司专门负责速效救心丸营销，销售分公司主要负责达仁堂产品，医药公司则负责代理非本公司产品，这样避免了内部的竞争，提高了营销效率，费用得到了大幅度削减，根据公司股东会的披露，公司促销费用同比减少7818万，工资与福利费同比减少2060万，广告费用同比减少4287万，期间费用率明显下降，08年一季度更是下降到19.71%，我们得知，公司08一季度的费用预提也很充分，这预示可能不会发生07年那种在年末集中计提的情况。
2．2产品销售高速增长
新的管理层有动力做好公司，董事长郝非非先后就任过达仁堂、新丰制药以及六厂厂长，对中新集团十分了解，这次受命于危难之中，集团对郝董事长的考核完全依照主业经营成果，为免除中药材原料波动影响，公司已购进三年的中药材原料，将成本得以固化,一方面来自上游原料的成本压力得到很大缓解，另一方面，管理层的考核显得具有刚性约束，过去那种推卸客观原因的理由不复存在。
08年一季度增长态势良好。公司最大的品种速效救心丸提价成功，从06年每条140元提高到目前166-168元/条，营销上继续将终端向下挖，着重开发农村市场，仅一季度的销量就达到06年全年的40%，同比07年增长101%，并出现断货，公司其他产品也大幅增长，如藿香正气增长70%，通脉养心丸增长211%，牛*降压丸增28%，头孢美唑增34%，六味地*增822%，紫龙金片增36%等，该13大品种占到工业销售的80%;
08年一季度销售毛利率稳步提升，毛利率减期间费用率自近两年来第一次由负转正。
公司工业今年是看点，虽然一季度销售增长只有6%，但如果扣除因新新制药去年10月已停产影响，实际销售增长超过10%！我们预计，乐仁堂在管理机制理顺后,08年很可能面临"V型"反转,并成为拉动公司业绩的主要力量.
2．3参股公司史克保持10%增长
公司参股25%,自06年调整后,史克公司重归增长轨道,06,07年贡献利润4000万,5900万,08年一季度就贡献利润2000万,是公司的利润奶牛.
三、存在的不确定性
风险1:分公司新新制药已经股大会表决进入清算,公司总资产2.07亿,估计净资产超过1亿,清算可能发生的资产损失,但新新制药拥有260亩土地,公司表示将挂牌出售,挂牌价格不好确定,此外,由于在07年底已经计提了内退人员的福利与工资,对人员安置费用可能不会太多,我们估计土地出售将弥补来自资产清算的损失,但如果入帐时间不在同一会计期间,仍存在大幅营业外支出可能;
风险2:公司分公司.控股公司比较多,资产关系错综复杂,虽然我们对资产计提作了分析,仍担心潜在的未暴露的问题;
四、财务分析
公司应收款周转率稳步提高，存货周转率也持续提高，在大幅计提了存货减值与应收坏账后，资产质量明显提高，呆滞的资产得到盘活，带动总资产周转率提高。经营现金流方面，08年一季度大幅降低，我们发现，经营现金支出项目中的购买商品与接受牢务支出同比增加1亿，我们估计与集中购进中药材原料有关，另外应收票据大幅度盘升，主要是公司过去对外借款，一季度银行承兑汇票多收回0.8亿；
